金石财策COO，清華大學(xué)碩士，資産配置專家，ISOFP協會中國(guó)專家顧問,曾任四大會計師事務所以及著名投創機(jī)構，十五年(nián)境內(nèi)外投資并購、基金運營和(hé)企業管理(lǐ)經驗，擅長(cháng)資産端價值研判和(hé)甄選，踐行(xíng)财富管理(lǐ)和(hé)資産管理(lǐ)的(de)跨界融合。

2021年(nián)對于很多投資人來說是痛苦的(de)，但也孕育着别樣的(de)機(jī)遇。為(wèi)什麽這麽說呢(ne)？

痛苦是因為(wèi)過去(qù)的(de)很多投資信仰被打破，原來習慣于投資AAA評級債券，旱澇保收，穩穩地(dì)等着到期拿收益就行(xíng)了，但随着剛兌的(de)真正打破，那些過去(qù)看作不可(kě)能的(de)違約事件，卻多次發生。

一(yī)些機(jī)構和(hé)投資人的(de)錢，一(yī)下子(zǐ)灰飛(fēi)煙滅。華晨汽車、永煤控股、紫光集團等獲得AAA評級的(de)國(guó)資背景主體次第違約爆雷，揭開了高(gāo)等級信用債券風險釋放的(de)蓋子(zǐ)。

從此，再無固收信仰。

但也正是因為(wèi)舊(jiù)信仰被打破，借新還舊(jiù)不再能持續，才能促使資金更多地(dì)流向實體行(xíng)業，流向真正有(yǒu)價值的(de)領域，避免資金空轉，淘汰落後産能。基金管理(lǐ)人水平的(de)高(gāo)下，将在此刻見分曉。

2021年(nián)，雖然世界貨币基金組織預測大部分主要經濟體實現正增長(cháng)，但是包括疫情在內(nèi)的(de)各類風險事件依然不能排除。資本市(shì)場的(de)波動、震蕩、不确定等依然會持續。

追求穩健投資者在失去(qù)傳統固收的(de)“保護傘”之後，“固收+”已悄然走紅(hóng)，其多策略獲得增厚收益，受到那些追求穩健的(de)投資人的(de)青睐，将迎來高(gāo)光時刻。

為(wèi)什麽說“固收+”是大勢所趨？

2020年(nián)A股市(shì)值增加24.79萬億元，除以股民賬戶數1.78億股，簡單計算，今年(nián)股民戶均市(shì)值增加13.93萬元。看數據感覺股民賺錢了，應該High起來了，然而并不是！

事實是抱團股裏的(de)機(jī)構賺翻了，投資中小盤股的(de)股民虧慘了，14萬真的(de)是被平均了，如(rú)果按照收益中位數來看，大多數投資者虧損資金應該在10萬以上。

随着新冠疫苗的(de)問世，世界各主要經濟體受疫情沖擊減弱，将極大改變各主要經濟體複蘇節奏，國(guó)外經濟恢複正增長(cháng)，國(guó)內(nèi)制造業出口增速可(kě)能回落，經濟增長(cháng)方式發生變化。

拜登新政擴大财政支出刺激經濟增長(cháng)，加速美國(guó)經濟複蘇步伐，全球風險偏好逐漸上升，資本市(shì)場動蕩加劇，情緒分化明顯。

中國(guó)經濟複蘇持續，寬松政策可(kě)能會逐步退出，市(shì)場擔憂流動性收緊的(de)情緒，很快反應到股市(shì)和(hé)債市(shì)，導緻股市(shì)向下，債券價格下跌。信用利差整體偏低(dī)，信用債違約率不容樂(yuè)觀，風險偏好降低(dī)。

顯而易見，就當前國(guó)際國(guó)內(nèi)形式來看，國(guó)內(nèi)此消彼長(cháng)，高(gāo)波動行(xíng)情為(wèi)市(shì)場主旋律，結構性“資産荒”出現。

疫情以來，各國(guó)政府為(wèi)了刺激經濟而帶來的(de)寬松政策，國(guó)內(nèi)貨币M2同比仍在疫情爆發之後出現明顯的(de)上升。大量流動性投入市(shì)場，進一(yī)步加劇了貨币類資産貶值的(de)趨勢，貨币類資産的(de)貶值與部分資産的(de)增值進一(yī)步刺激了投資者進行(xíng)科(kē)學(xué)資産配置的(de)需求，追求穩健的(de)投資人在“嚴控非标、打破剛兌”環境下對“高(gāo)回報、低(dī)波動”産品的(de)需求急劇上升。

同時，銀行(xíng)理(lǐ)财和(hé)信托的(de)規模收緊，收益率持續下降，“固收+”産品受到關注，實現了快速發展，新發規模和(hé)存量規模都出現明顯增加。

近年(nián)來非标準融資渠道(dào)監管政策持續加碼，以信托為(wèi)代表的(de)非标融資自(zì)2019年(nián)5月銀保監發布〔2019〕23号文後，進入收縮區間。特别是傳統固收資産中的(de)房地(dì)産非标，如(rú)2020年(nián)，央行(xíng)、銀保監會公告銀行(xíng)金融機(jī)構房地(dì)産貸款集中管理(lǐ)制度，按5檔考核銀行(xíng)房地(dì)産和(hé)個人房地(dì)産抵押貸款占比，全方位限制房企融資和(hé)賣方兩個渠道(dào)對金融資源的(de)占用。

而且，2021年(nián)房地(dì)産行(xíng)業融資環境仍将保持适度緊縮的(de)态勢，融資政策預計不會有(yǒu)大幅寬松，随着“三條紅(hóng)線”等管理(lǐ)新規的(de)實施，在控制總量的(de)同時，收縮非标準化融資規模。

截至2020年(nián)9月底，信托業受托管理(lǐ)的(de)信托資産餘額為(wèi)20.86萬億元，較2019年(nián)底減少7432.79億元，降幅達3.44%。其中投向房地(dì)産領域的(de)信托資金為(wèi)2.38萬億元，較2019年(nián)底下降3262.01億元，降幅達12.06%。

縱觀整個信托業規模持續壓縮，穩健需求的(de)資金去(qù)向哪裏？以穩健投資為(wèi)特征的(de)固收是基礎需求中最大的(de)投資品種，因為(wèi)這部分投資是求穩的(de)錢，子(zǐ)女教育的(de)錢，養老的(de)錢。穩健投資是市(shì)場上長(cháng)期存在，且處于壓倒性地(dì)位的(de)需求。

當傳統非标信托受到擠壓時，資金的(de)投資需求并沒有(yǒu)減少，那麽這部分錢必定要有(yǒu)新的(de)流向，把握這部分資金的(de)去(qù)向，無論對于投資人還是資産管理(lǐ)機(jī)構，都是新機(jī)會所在。

按照以往，老百姓理(lǐ)解的(de)“絕對收益”是不能虧錢的(de)，但資管新規打破了剛性兌付，傳統非标産品開始頻繁出現違約，即風險在增加。

同時，随着我國(guó)經濟增長(cháng)方式的(de)轉變，我國(guó)經濟逐漸擺脫對房地(dì)産和(hé)基建的(de)依賴，債權類資産的(de)收益率也開始下行(xíng)。 

由于，傳統非标讓出“高(gāo)回報、低(dī)波動”的(de)C位，“固收+”則以靓麗的(de)業績表現和(hé)可(kě)控的(de)波動，成功填補市(shì)場空白的(de)主要産品。 

真的(de)了解“固收+”嗎？

傳統固收可(kě)以泛指債券，而常規“固收+”大多數以“債券為(wèi)打底，通過權益、可(kě)轉債、打新等方式來增厚收益，增厚收益也就是我們(men)常說的(de)“+”。

首先，我們(men)來看“傳統固收”與“固收+”的(de)區别

傳統固收

固收+

用一(yī)句話來概括“固收+”——利用标準化資産配置，來形成防禦型的(de)投資組合，從而形成長(cháng)期的(de)穩增長(cháng)、低(dī)波動。

目前，市(shì)場上出現最多的(de)，如(rú)銀行(xíng)、資管、信托等的(de)常規“固收+”産品，很多都是以債券為(wèi)底倉，“+”的(de)部分是依靠權益、可(kě)轉債、打新、衍生品等多策略增厚回報，這是大部分“固收+”的(de)常規策略。

我們(men)先看權益，如(rú)果權益市(shì)場表現不好，那麽增厚收益部分将不能實現；另外，債券基金經理(lǐ)選股水平也未必全部過硬。

再思考一(yī)下可(kě)轉債，轉債供給大潮仍将繼續，同時可(kě)轉債估值并不便宜，如(rú)何選擇合适的(de)品種，在巨大波動中實現穩健收益，需要很大的(de)智慧。

再來看打新，市(shì)場上打新資金越來越多，中簽率持續下行(xíng)，發行(xíng)速度也在放緩，未來打新收益率能否維持當前這麽高(gāo)的(de)水平，都存在疑問。

因此2021年(nián)，“固收+”的(de)常規收益增厚策略能否持續，真是要畫上一(yī)個大大的(de)問号了。

2020年(nián)是債券市(shì)場牛熊轉換最快的(de)一(yī)年(nián)，牛市(shì)持續時間跨度僅僅85個交易日（2020年(nián)1月23日-6月1日），打破了2008年(nián)次貸危機(jī)時94個交易日的(de)記錄。這種快速的(de)牛熊切換打了債券投資者一(yī)個措手不及。反應在“固收+”上面，2020年(nián)“固收+”類産品平均約12%的(de)收益中，固收的(de)貢獻僅不到3%。

展望2021年(nián)，利率債面臨着經濟回升、寬松不再的(de)預期，且一(yī)級市(shì)場供給計劃也不明朗；信用債的(de)違約事件難言結束，各類風險事件仍然頻出，如(rú)何避雷成為(wèi)難題。作為(wèi)“固收+”打底債，是否靠譜還存疑。

 “進化版固收+”好在哪裏？

縱觀全球主權基金、養老基金的(de)資産配置，我們(men)發現都是比較分散的(de)，其資産配置主要在股票(piào)、債券上，但并不全都是債券打底，很多基金的(de)股票(piào)配置比例明顯高(gāo)于債券。

資産配置目标是在獲取理(lǐ)想回報的(de)同時，把風險降至最低(dī)。資産間的(de)相關性越低(dī)，風險分散效果越好。通過風險資産間的(de)分散投資，産生更優的(de)收益風險比。

我們(men)看到全球各資管機(jī)構正逐步從單一(yī)資産類别或産品，轉為(wèi)以資産配置為(wèi)核心的(de)管理(lǐ)模式，中國(guó)也同樣正在步入這個進程。

在全球量化寬松的(de)背景下，各國(guó)政府和(hé)公司的(de)杠杆都有(yǒu)大幅上升。疫情好轉後，世界主要經濟體刺激措施會逐步退出，但新的(de)經濟增長(cháng)動能并未出現，全球可(kě)能會長(cháng)期面臨低(dī)增長(cháng)、低(dī)通脹、低(dī)利率的(de)“三低(dī)”情況。

“固收+”是“三低(dī)”情況下，很多追求穩健安全的(de)投資者的(de)首選。根據底層資産類型和(hé)增厚策略的(de)不同，“固收+”又可(kě)分為(wèi)常規版和(hé)進化版。

常規版“固收+”，固收打底，權益增厚，可(kě)以将其類比成一(yī)杯飲料，飲料裏可(kě)以加糖、加奶。這就像常規版固收+的(de)打底部分主要是股票(piào)、債券，收益增厚部分在上面我們(men)已經講到，主要是“權益、可(kě)轉債和(hé)打新”。

進化版“固收+”是用類固收打底，多策略增厚，這很像一(yī)個超級漢堡包，既有(yǒu)打底的(de)面包和(hé)牛肉作為(wèi)核心，還有(yǒu)各種蔬菜等提供豐富的(de)營養。

進化版“固收+”以“類固收”為(wèi)打底，它的(de)“面包和(hé)牛肉”包括中性的(de)Alpha策略、打新策略等股票(piào)策略，還有(yǒu)商(shāng)品、利率、外彙等套利策略。

進化版“固收+”的(de)收益增厚部分，可(kě)以是股票(piào)多頭、量化選股、主觀期貨、CTA策略等多策略的(de)組合。

在打破剛兌，金融風險出清的(de)大環境下，債券風險和(hé)過去(qù)相比大大上升，但規模很大的(de)基金因為(wèi)靈活性受限，同時考慮到穩定性和(hé)風險合規等要求，“固收+”産品仍然會選擇債券作為(wèi)底倉。

但中小型基金有(yǒu)更大的(de)靈活性，經常采用“進化版固收+”策略，它并不是簡單的(de)股債配置，而是考驗FOF管理(lǐ)人的(de)宏觀研判和(hé)大類資産配置能力，底倉可(kě)以不必鎖定債券，完全可(kě)以根據環境的(de)變化，通過靈活配置對沖策略和(hé)複合策略平滑波動，穩中求進，實現低(dī)波動、穩增長(cháng)的(de)長(cháng)期投資目标，承接傳統非标固收的(de)海量需求，尤其對于家族客戶具有(yǒu)配置價值。

随着國(guó)內(nèi)金融工具的(de)完善和(hé)策略的(de)豐富，進可(kě)攻、退可(kě)守的(de)“固收+”産品因其比債券擁有(yǒu)更高(gāo)收益風險比，越來越受到追求穩健收益的(de)投資者追捧。

2021年(nián)“固收+”持續走紅(hóng)将是不争的(de)事實！